SK하이닉스 영업이익 37.6조, 제조업 이익률 72%가 나온 자리

4월 23일에 발표될 SK하이닉스의 2026년 1분기 실적 컨센서스가 한 달 만에 34.5조원에서 40조원 안팎으로 이동했다. 흥국증권 40조1천억원, 키움증권 40조3천억원, KB증권 40조800억원. 숫자의 자릿수가 아니라 이익률이 더 충격이다. 60% 후반에서 최대 70%. 대만 TSMC의 54~56%를 20%p 차이로 앞설 가능성이 제기된다.

같이 발표된 삼성전자 1분기 잠정 영업이익은 57.2조원이었다. 두 회사 합산으로 보면 한 분기에 100조원에 육박한다. 한국 메모리 산업 역사뿐 아니라 세계 제조업 역사에 전례 없는 숫자다.

1. 범용 D램 가격이 던진 결정타

이번 실적의 핵심 동인은 예상 밖 지점에 있다. HBM이 주도했을 거라는 통념과 달리, 실제로는 범용 D램 가격의 수직 상승이 실적을 끌어올렸다.

트렌드포스에 따르면 2026년 1분기 D램 평균판매가격(ASP)은 전 분기 대비 최대 101% 급등했다. 2분기에도 50~60% 추가 상승이 전망된다. D램이 SK하이닉스 전체 매출의 76%를 차지하며, D램 영업이익률은 70%대 중후반에 도달한 것으로 추정된다. "HBM보다 범용 D램 마진이 더 높다"는 이야기가 업계에서 나올 정도다.

무슨 일이 일어난 걸까. AI 데이터센터 투자가 HBM 공급을 빠듯하게 만들었고, 그 파급효과가 일반 D램 시장까지 번졌다. HBM 생산라인에 자원이 집중되면서 범용 D램 공급이 구조적으로 타이트해진 것이다. 공급자 우위(seller's market)가 복원되면서 가격 협상력이 전면적으로 메모리 업체 쪽으로 넘어왔다.

한국 메모리 두 회사가 한 분기에 100조를 번다. 제조업에서 이례적이라는 수식으로는 부족한 숫자다.

2. 왜 SK하이닉스가 삼성보다 더 버나

절대 영업이익은 삼성전자(57.2조)가 SK하이닉스(40조)보다 크다. 그러나 영업이익률은 반대다. 이유는 사업 구조의 차이다.

• 삼성전자는 메모리 외에 파운드리, 모바일, 가전 등 다수 사업을 포함한다. 메모리 호황이 전체 이익을 끌어올려도 저마진 사업이 희석
• SK하이닉스는 사실상 메모리 전업. D램 + HBM + 낸드 전체가 같은 사이클로 움직임. 좋을 때 집중도의 역회전이 일어남

이 구조 차이는 주가에 반영된다. SK하이닉스의 1년 주가 변동률은 삼성전자보다 훨씬 높다. 집중도는 상승장에서 수익률을, 하락장에서 변동성을 확대한다. 지금은 상승 쪽에 걸린 구간이다.

3. HBM이 연 것이 아니라 바뀐 것

SK하이닉스의 1분기 성과가 HBM 단독 공로가 아니라는 분석이 중요하다. HBM이 한 일은 시장 구조를 재편한 것이다.

• HBM 공급이 AI 데이터센터 수요를 따라가지 못함
• 기업들이 HBM 라인에 D램 생산능력을 돌림 (같은 팹에서 양쪽 생산 가능)
• 결과적으로 범용 D램 공급이 줄어듦
• D램 가격 폭등 → 메모리 업체 전반 수익성 급상승

즉 HBM이 실적을 직접 밀어올린 것이 아니라, HBM으로 옮겨간 생산능력 때문에 D램 시장 자체의 공급 제약이 생기면서 범용 D램이 고수익 제품이 됐다. HBM은 방아쇠이고, 범용 D램이 본체다.

4. 연간 전망 — SK하이닉스가 MS·구글을 넘나

증권가에서는 SK하이닉스의 연간 영업이익이 251조원에 달할 것으로 본다. 이는 마이크로소프트, 알파벳(구글)을 뛰어넘는 글로벌 최상위 수준이다. 삼성전자와 SK하이닉스의 합산 연간 영업이익은 낙관 시나리오에서 500조원을 넘길 수 있다.

참고 비교:

• Microsoft FY2025 영업이익: 약 170조원 상당
• Alphabet 2024 영업이익: 약 160조원 상당
• TSMC 2025 영업이익: 약 95조원 상당

한국 메모리 2사가 글로벌 빅테크의 이익 규모를 넘어서는 구간에 들어선 것이다. 반도체 하드웨어가 AI 소프트웨어 스택 위로 올라서는 지형이 만들어지고 있다.

5. 그러나 주가는 왜 이를 다 반영 못 하나

이 지점에서 한국 주식 시장의 오래된 문제가 드러난다. 실적이 주가로 온전히 반영되지 않는 구조적 할인이다. 삼성전자와 SK하이닉스 합산 시총은 아직 TSMC 시총의 절반에 미치지 못한다.

할인 요인은 크게 셋이다.

• 사이클 리스크. 메모리는 지금까지 전형적인 사이클 산업이었다. 이번 호황이 구조 전환인지, 다음 하강 국면이 닥칠지 시장이 확신하지 못함
• 지정학 리스크. 중국 매출 비중, 미국 수출 통제, 대만 해협 리스크 등이 한국·대만 반도체 기업에 공통으로 적용되는 할인 요인
• 지배구조. 한국 기업 특유의 오너 지배구조와 자회사 복잡성이 '코리아 디스카운트'로 반영

반도체 산업이 사이클 산업에서 구조 성장 산업으로 전환하고 있다는 신호가 강해질수록 첫 번째 할인 요인은 축소된다. 두 번째와 세 번째는 별개 변수다.

6. 2026년 하반기의 변수

현재 실적을 둘러싼 논쟁은 "지속 가능한가"로 옮겨가고 있다. 두 진영으로 갈린다.

지속 가능 진영 (트렌드포스, KB증권):

• AI 인프라 투자는 구조적, 2027년까지 메모리 공급 부족 이어짐
• SK하이닉스 용인 클러스터 가동은 2027년 2~5월, 마이크론 아이다호 팹도 2027년 중반부터
• 즉 2026년 연말까지는 신규 공급 기여 거의 없음 → 가격 상승 지속 가능

조기 조정 진영 (시그마인텔):

• 2분기 상승률 30~50%로 둔화, 하반기 5~20%로 추가 둔화
• 수요 위축 시그널 감지 가능
• 가격 정점 조기 도달 우려

이번 실적이 사이클 정점인지, 새 구조의 시작점인지가 2026년 후반 시장 방향을 결정한다.

7. 투자자가 봐야 할 세 가지

투자 관점에서 중요한 관전 포인트 셋:

• D램 ASP 추이 — 2분기 50% 이상 유지되면 연간 250조 시나리오 유효. 30% 이하로 둔화되면 조정 진영 논리 득세
• HBM 신규 수주 공시 — 엔비디아·AMD·구글·메타 등 AI 반도체 업체와의 신규 대형 계약 여부
• 빅테크 capex 가이던스 — MS·구글·아마존·메타 4월 말 실적 발표에서 AI 인프라 투자 규모 유지 여부가 핵심. 이들 capex가 SK하이닉스 수요의 70% 이상 좌우